中国化工收购瑞士先正达：如何跑赢了反垄断审查

 2017年6月27日，中国化工宣布正式完成对瑞士先正达的收购。至此，这起耗资430亿美元、耗时约一年半、延期多达6次的中国最大规模海外收购案才算尘埃落定。 　　
延期的原因是这起交易需要在20个司法辖区进行反垄断申报并接受相应执法机构的反垄断审查，其中最重要的司法辖区为美国和欧盟。一般来说，进行审查的执法机构越多，全部审查完成所需要的时间就越长，企业所面对的反垄断风险就越大，任何一个执法机构的否决往往都意味着整个交易的失败。 　　
2017年2月15日，这起交易陆续通过了13个国家的反垄断审查。4月4日和5日，美国联邦贸易委员会(FTC)和欧盟委员会几乎同时审查通过。10日和12日，墨西哥和中国也分别审查通过。反垄断审查至此基本结束，这起交易才能得以继续进行下去。 　　
实际上，反垄断审查几乎是最近两年来多数中国企业海外收购所面临的最大障碍。一是中国企业对各国反垄断法条文不熟悉，二是反垄断法的条文通常都很含糊，需要通过各种执法指南和案例来加以解读，而这些指南和案例背后又有着经济学和法学理论的支持。因此企业在进行申报并接受审查的过程中，不仅需要聘请专业律师，还需要经济学家、法学家和其他专业人士的参与，而初次接触反垄断审查的中国企业往往对此一头雾水。 　　
那么，反垄断执法机构进行执法的规则到底是什么?或者说，执法机构到底是如何执法的?面对着这样的执法规则，企业又该如何应对? 　兼并(包括合并、收购与合资，在欧盟和中国也被称为“经营者集中”)导致竞争对手减少，市场竞争可能被弱化，因此兼并企业需要向反垄断执法机构进行申报并接受审查。 　　
欧盟和中国则按照参与交易企业的营业额来设定申报阈值。这样的阈值安排差异是有其合理性的：美国的公司控制市场、公司治理机制和监管机制都比较完善，企业几乎不可能虚报交易金额;而在欧盟和中国，大企业之间的交易金额有可能不能真实反映交易本身的规模。 　　兼并反垄断执法的逻辑框架和步骤如下： 　　
第一步，界定相关市场的边界。 　　
界定相关市场的边界，包括产品市场边界和地域市场边界。对企业来说，市场边界越大(即包含的产品或品牌越多、所销售的地理范围越大)，兼并交易越不可能对市场竞争带来损害。实际上，企业与执法机构之间就市场边界如何界定的争议是大多数判决争议的重点所在。以欧盟为例，在多达几十页甚至数百页的欧盟委员会判决书中，仅市场边界界定一项所占的篇幅通常都在1/3到1/2之间。 　　第二步，评估反竞争效应。 　　
界定市场边界只是审查的起点，评估反竞争效应(即交易对市场竞争所带来的负面影响)才是反垄断审查的核心。在美国，评估反竞争效应以消费者福利的变化为衡量标准——如果兼并带来价格提高、产品或服务质量降低、产品多样性减少或新产品推出速度放慢，则执法机构认为交易将会带来反竞争效应。欧盟曾经以市场竞争的结构是否被破坏作为兼并反竞争效应是否存在的衡量标准，但最近的兼并执法已经转向以消费者福利的变化作为衡量标准。 　　
在实际执法中，执法机构对反竞争效应的评估分两步进行。第一步，执法机构会在所界定的每一个产品市场和地域市场中，计算每一家企业的市场份额和市场集中度，以及兼并所导致的市场集中度的变化。 　　
达到阈值的交易也并不意味着一定会被否决，执法机构还需要进一步根据交易类型结合其他证据来证明具体的反竞争效应，这是评估反竞争效应的第二步。 　　第三步，考察抗衡因素。 　　
即使兼并带来反竞争效应，也可能存在其他因素可以抵消。 　　
执法机构会搜集相关抗衡因素加以综合考察，但这些证据更多时候是兼并企业需要自己提交的，证据越有力，越能够抵消反竞争效应。美国执法机构会将反竞争效应和抗衡因素分开来分别考察。欧盟委员会则是同时考察反竞争效应和抗衡因素，一旦做出存在反竞争效应的结论时，就已经将抗衡因素考虑在内了，此时企业再提交抗衡因素的证据就已经为时过晚了。 　　
第四步，谈判救济方案。 　　
上述三步被称为“实质性审查”，由反垄断执法机构主导。如果反竞争效应显著，并且抗衡因素不存在或无法有效抗衡时，企业就需要提交救济方案与执法机构进行谈判。对企业来说，就是将存在重叠但低价值的资产进行剥离。 　　上述四步是各国执法机构审查的基本逻辑。审查有三种可能的结果： 　　
(1)如果执法机构认为不存在显著的反竞争效应，或者存在足够的抗衡因素可以有效抵消反竞争效应，则执法机构会通过或批准交易; 　　(2)如果救济方案谈判成功，执法机构会附条件通过交易; 　　
(3)如果执法机构始终认为企业提交的救济方案不足以解决兼并的反竞争效应，执法机构会作出否决或禁止的判决。 　　
中国化工在此次反垄断申报和审查中的表现也有可改进之处。从整个申报流程及审查的结果来看，在收购宣布之后，中国化工表现出对反垄断申报和审查的不熟悉。是否组建了一个由律师、经济学家和收购双方高管所组成的团队来统一进行全球反垄断申报事宜不得而知，即使组建了这样一个团队，其在不同司法辖区间的申报协调以及反垄断申报和其他申报之间的协调功能并未得到充分体现。例如，在美国的反垄断申报远远晚于在欧盟的申报，直至2017年1月20日才提交申报材料，此时距交易宣布时间已经过去快一年，申报时间过晚导致中国化工于2016年8月22日获得的美国外国投资委员会(CFIUS)的国家安全审查结果失效，不得不重新接受第二次国家安全审查。 　　
在欧盟尚未开始审查之时，中国化工高调收购安道麦剩余40%股权的行为加大了反垄断风险，时机选择是否恰当值得商榷。负责反垄断事务的现任欧盟竞争委员非常强势。中国化工此举之所以最终没有引起欧盟委员会的反弹，可能得益于陶氏化学与杜邦的合并以及拜耳收购孟山都这两起案子的存在。前面已经指出，这两起案子的反竞争问题更加严重，但也还没有严重到竞争会被彻底破坏的地步，因此不论是只否决中国化工对先正达的收购，还是三起案子全部否决，欧盟委员会都势必会遭到来自经济学界、法学界、政界和商界的强烈批评。可能正是因此，中国化工才能在这场博弈中获得自己最满意的结果。 　　
中国化工值得称道的是，在后期向美国FTC进行申报的同时，就提交了买家前置救济方案，这为FTC顺利通过反垄断审查扫清了障碍。这可能得益于之前与欧盟委员会就实质性审查和救济方案谈判进行博弈所获得的经验。